太保估值拉锯战

2006-04-04 14:20:10    21世纪经济报道 江小山   我要评论0   我要收藏   
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太保产险有3套方案解决估值难题:第一是“产险公司不向股东分配2005年度的红利”;第二是“对产险公司的房地产等进行评估,达到一定的升值”;第三是“促使精算师在计算责任准备金的时候对我方内部的精算结果多加
太保产险有3套方案解决估值难题:第一是“产险公司不向股东分配2005年度的红利”;第二是“对产险公司的房地产等进行评估,达到一定的升值”;第三是“促使精算师在计算责任准备金的时候对我方内部的精算结果多加认可,防止精算师在我方内部的精算结果基础上另行补提”。
 
  好事多磨。
  澳洲最大的房屋和汽车保险商———澳洲保险集团(下文简称“IAG”)———参股太平洋产险公司(简称“太保产险”)的脚步越来越近,收购已经进入关键时刻,但是行进的步伐却似乎越来越凝重。
  
  估值难题
  太保产险是太平洋保险集团(简称“太保集团”)的优质资产。根据保监会的数据,今年1-2月份,太保产险收获保费近33亿元,稳座产险市场第二把交椅。不过,虽然太保产险是“靓女”,出嫁却并不轻松。
  2月7日,IAG公告称,IAG已经和太保集团和太保产险签订排他性的谅解备忘录,IAG将收购太保24.9%的股权。知情人士透露,目前
  IAG对太保产险的估值为80亿元左右。按此估算,IAG需付出20亿元左右的代价。
  80亿元的估值是以太保产险2003年底,根据香港会计准则经审计的数据为基础,结合其他一系列假设和条件而做出的。
  知情人称,太保和IAG约定,以2005年12月31日为交割会计基准日,如果要保持80亿元的估值,截至该日,太保产险应拥有38亿元人民币左右标净资产。但此说法未获太保正面证实。
  对于太保产险而言,这是一个不尴不尬的难题。
  普华永道在2004年年底,根据国内金融企业会计准则对太保产险审计的初步结果显示,太保产险净资产为31亿左右、净利润9000万元。
  据另一太保内部人士透露,虽然净利润只有不到1亿元,2005年太保产险仍然向各股东分配了约3亿元左右的2004年度红利。实际上,根据“保险年鉴”的数据,在2005年太保寿险首次实现打平前,太保产险一直都是集团公司的“利润奶牛”。分配红利之后,太保产险2004年度的实际净资产自然减少,至28亿-29亿左右。
  尽管2005年太保产险的经营良好———根据保监会的数据,截至到2005年年底,太保产险实现保费收入144亿元,市场排名第二———太保产险可能还是难以达到38亿元的目标净资产。太保产险内部进行过自我评估:截至2005年年底,根据香港会计准则太保产险净资产大约有33亿-35亿元左右,比目标估值少了3亿-5亿元。
  如果最终的净资产低于目标数,交易的估值将不得不根据实际情况进行调整,下降至75亿-77亿元左右。如果太保集团仍然参照过去几年的情况对股东进行红利分配,那么太保产险的净资产则可能进一步下降,进一步影响IAG的出价。但对于太保产险而言,如果IAG出价过低,这笔虽然已经签订了谅解备忘录的交易仍然可能被太保集团董事会否决。
  IAG和太保签订的谅解备忘录的到期日是5月7日。就到期之后IAG入股是否存在更多的不确定性,3月29日,IAG的新闻发言人Emma Foster表示,其实没有最后的实际期限,而是看谈判的进程。
  
  三套解决方案
  压力之下,太保产险苦寻“良策”。
  知情人透露,太保产险觅得了三个“药方”:第一是“产险公司不向股东分配2005年度的红利”;第二是“对产险公司的房地产等进行评估,达到一定的升值”;第三是“促使精算师在计算责任准备金的时候对我方内部的精算结果多加认可,防止精算师在我方内部的精算结果基础上另行补提”。
  知情人称,后两个设想被为太保提供审计和精算服务的普华永道认为“不能接受”。
  普华永道的异议,很可能让它无法在今年6月底之前签署正式审计报告(根据香港的会计规则)。而没有审计报告,IAG和太保集团将无法进行股权的交割调整。这是迫切希望在今年上半年就完成交易的两家公司而言不愿意看到的。而且,没有审计报告,即使IAG和太保集团正式签署协议达成一致,在提请太保公司董事会、股东大会,以及政府监管机构批准的过程中,也将遇到不确定性的因素。
  就审计过程中的问题,太保负责引资的工作小组甚至还接触了安永审计师事务所和通能太平(tillinghast)国际业务顾问公司。通能太平在凯雷入股太保寿险时候曾经提供过精算服务。经过初步接触,太保的工作小组认为,“根据接触情况以及从外围了解到的情况来看,这两家的灵活性都比普华永道要大。”
  不过,太保工作小组的人士向记者反复确认,目前普华永道仍然在很有顺序地进行工作。过去两年里,太保集团也一直是聘请普华作为审计师和精算师的。例如,凯雷入股太保寿险,太保集团上市等大事件均是普华永道提供专业服务。
  不仅如此,知情人透露,IAG和太保曾约定,精算师的聘请需要经过双方都同意。而普华永道此前的服务已得到IAG的认可。
  在太保的“三个药方”中,房地产重新估值的方案,从理论上看是最有可能被香港的会计准则认可的。但是,这个方案也是“牵一发而动全身”。
  目前,太保集团和太保产险对于物业等固定资产均采取历史成本法,即购买价格入帐,如果改为按照市场公允价值入帐,这是一个比较重大的会计政策变更,牵扯集团和产险等多个主体。
  另外,即使该变更获得通过,太保集团整体上市时也可能会遭遇麻烦。
  一位熟悉香港资本市场的人士指出,目前在香港上市的国内保险公司都是采用历史成本法,而非市场公允价值法。如果太保集团决定上市时仍然采用历史成本法,则太保产险届时也将要求采取历史成本法,这又导致了对原来会计政策的重新颠覆(好像又变回了原地)。此外,一些细节问题也增加了第二个“药方”的困难。例如,物业升值之后,折旧费用也随之增加。折旧是当年利润的减项,因此可能影响太保产险的利润。
  
  入股比例悬疑
  根据《保险公司管理规定》,单个股东及其关联股东持有的股权比例不得超过20%。而作为战略投资者的IAG,一出手就要求获得太保产险24.9%的股权。3月29日,IAG的新闻发言人Emma Foster向记者确定,IAG没有任何其他财务投资者,不像凯雷入股太保寿险,拉上别的财务投资者做伙伴。按照这个逻辑,IAG必须要向保监会申请股权比例突破的豁免。
  不仅如此,2月7日,IAG公布的公告称,如果监管机关允许,IAG将来有权将股份提高至40%。知情人透露,太保和IAG约定,在符合中国法律法规规定和其他条件下,IAG在交易完成之后的7年内,有将其持有的太保产险的股份比例最高增至40%的选择权。届时的股份价格,将基于IAG支付的初期对价每年增长6%的复利进行计算。
  记者从相关渠道得知,IAG的胃口远不止如此,它甚至提出希望增持太保产险的股份至49.9%。按照这一比例,IAG无疑将成为太保产险的第一大股东(上市后,中方的股份将进一步稀释),甚至改变太保产险中资公司的身份。
  对于这一比例,太保产险也曾经和IAG反复磋商。
  知情人称,IAG坚持,拥有未来持股比例增至49.9%的期权,是和80亿元人民币估值紧密相关的互动条件。如果IAG不能拥有类似的期权,将会减低太保产险的估值,降低IAG的投资兴趣。

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